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发表于 2008-6-3 13:10
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10大投资总监反思3000点过错 共同基金六宗罪
10大投资总监反思3000点过错 共同基金六宗罪
理财周报
汪恭彬
中国的共同基金业尚未细细品位2006、2007年的荣耀与辉煌，在2008年的初春便惨遭滑铁卢。
除了一季度高达6474.99亿元的亏损引来各方关注外，一个更为严峻的拷问--对这个行业信心的丧失，已赤裸裸的摆在共同基金业面前。
即便是3000点，过往一些基金爱好者们仍然选择远离基金，“我们为什么要把自己的钱交给那些不负责任的年轻人呢？”
一个此前在公募行业从业数年的私募人士更是难掩自己的愤怒，“我开始怀疑，共同基金是否仍然在秉承他们的信托责任？我在怀疑，共同基金的基金经理们是否也这样对待他们自己的金钱？”
“如果说以前我还尊重他们的投资理念，那么现在当我得知他们的操作方式，我开始鄙视他们。”
多位受访投资总监及相关数据统计显示，伴随上综指从6124点到2990点的暴跌过程中，博时基金、国泰基金、建信基金、银华基金、天治基金等公司在投资策略及操作方面呈现了诸如投资理念混乱多变、决策流程简单、高买低卖反向操作等各种问题，并直接促使业绩显著下滑。
遍访共同基金和私募基金多位投资总监及著名基金经理，试图揭开此轮3000点暴跌背后，隐藏在他们心灵深处的真正反思。
共同基金一宗罪： 他们依赖的研究员只是“高级出纳”
易方达基金副总经理、投资总监江作良早些时候在会见中金公司研究团队时说，“你们这些人哪，当初是你们忽悠基金，把指数从3000点做到6000点，现在又同样是你们，忽悠基金从6000高点一路斩仓到3000点”。
江作良的这次感悟被很多业内人士认同且被议为经典之语。
南方某基金公司的一位资深基金经理则这样告诉理财周报，“你们不要高估了共同基金，他们只不过是受过专业训练的一群人，他们的智慧并不一定高于其他行业，就像受过专业训练的医生一样，我们尚且必须接受其50%的误诊率，我们也不应该对基金经理给予过高的期望。”
“我们不是神明，我们也只是平凡的人，我们同样在大涨时贪婪，在暴跌时恐惧。”
该人士称，对共同基金不能寄予厚望的原因，除了基金经理群体中超过2/3(300只基金中，约100名基金经理未经历熊市)的基金经理经历不完整之外，他们所倚重的卖方及买方研究员的水平也是主要因素。
这位此前曾担任研究员的资深基金经理说，目前买卖双方的研究员水平充其量只是“高级出纳”。
一般出纳的职责是了解即时的现金状况，而高级出纳的水平则是了解基本的借贷平衡，知道现金一方要对应的负债。
“据我所知，目前几乎100%的研究员都仅限于高级出纳的水平，他们一般只知道公司今天某个时点的现金状况，对于明后天乃至更远，他们几乎不能做出正确的预测。”这位基金经理说，“这样你就可以理解，为何68家基金公司在80元附近扎堆宏达股份(28.54,-0.02,-0.07%,吧)，但在30多元这同一批人却选择集体撤离了。”
“这样你也可以容易理解，为何我们的预测没有一次是对的。”这位著名投资人认为，研究员如果能够和上市公司保持良性沟通，明了上市公司未来趋势，已实属高人。“但此类研究员仍然太少。我做过研究员，因而也太了解他们的水准了。”
共同基金二宗罪： 基金经理高仓位迎接暴跌，基本功有待考验
除了研究员，基金经理本身的业务水平，也遭到诟病。
上海一家合资基金公司副总经理、投资总监基于其十多年的从业经验认为，目前很多共同基金投资人缺乏严谨的基本经济学和投资知识。
他表示，“我在去年3500点时就说是泡沫化时代，但作为共同基金，因为不明确泡沫何时破灭，可以接受那时还可以保持较高的仓位。及至6000点时，因难以判断那时就是顶部，也可以理解共同基金彼时并不能坚决地大幅减仓，但在6000点下滑到5000点，进而反弹至5500点时，反弹缺乏力度，加之当时外围经济和国内宏观面已经开始出现担忧之声，此时减仓的信号就已经很明显。但我很遗憾地发现，除极少数共同基金外，多数并没有把握住那次机会，而选择了继续以高仓位迎接暴跌时代。”
“我想要说明的是，我并不赞成趋势投资，实际上真正的价值投资理应对泡沫有独立的判断，在6000点显而易见的泡沫时应该大幅减仓。”
“而我本人则选择在暴跌之前果断减仓至契约最低限65%左右。你要知道，在系统性风险来临，市场并不会区分好坏股票，而是一路下滑。按照我们当时减仓时的测算，A股按照2008年业绩增长25%计算，2009年增长15%计算，全市场对应2008年的合理PE是18到20倍，进而我们测算出A股的均衡指数点位是3000到3200点。”
“减仓的依据是先测算出上述的均衡点位，进而我们再减仓。而不是草率地说，大盘跌一半再说。”
多数共同基金在5000点之后俯冲到4000点途中大幅减仓，但也有基金在后一轮下跌1000点时才仓促减仓，前者下跌20%，后者又再跌了25%，累计66%，差距极大。
另外，该投资总监也表示，A股在后一轮下跌过程中，基金经理应该发挥专业投资人的角色，选择低β(贝塔)值的个股，进而规避小股票在后一轮一个月惨遭腰斩的恶梦。
“但事实上，很多基金投资人仓促上马，在市场趋势不稳时就大举买入高β(贝塔)值的个股，除了缺乏严谨精神，我发现很多人的基本功也有待提高。”
“你要知道，大盘股在第一轮下跌持续了相当长时间，在第二轮小股票下跌之前，共同基金完全可以调仓，将小股票换到大股票上，而事实上，经过第一轮下跌后，大股票开始企稳，而其下跌幅度看，大股票比如招行、万科等也仅下跌30%，远低于小股票动辄腰斩甚至暴跌三分之二的厄运。”
一家合资基金的投资部负责人也表示，“我们中的很多人，都太把自己当回事，动不动就大谈美国次级债对中国股市的影响；但事实上，中国的基金投资人，又有几个人真正了解美国市场？又有几个人真正了解美国的金融体系？又有几个人真正了解美国市场对A股的影响呢？我看是没有几个。”
“所以我的建议是，我们要把自己当成傻子，道琼斯的走势某种程度上已经代表了美国经济对美股的影响。我们为什么要过于相信自己的悲观判断呢？”
共同基金三宗罪： 缺乏前瞻判断，在极端乐观和极端悲观间弹唱二重奏
上投摩根中国优势基金一季度报告中公开承认由于判断错误，在今年3月份误判市场已见底部，增仓部分超跌板块，导致在后一轮补跌中净值快速下跌。
5月6日下午15点，上投摩根总经理助理、投资总监孙延群接受了理财周报和其他少数几个媒体的联合采访。
在回答此轮暴跌3000点令共同基金有何反思时，孙颇有感触。
“今年如此巨大的跌幅超出我的预期，造成下跌有很多因素，也确实有很多东西值得我们总结。”孙延群称，“对我们来说，3500点和3000点没有什么很大区别，在3000点抛的人需要很大勇气，他们也许会觉得市场要跌到2500点或者更低。”
对于同行们纷纷看空，孙延群说，“只能说他们对于经济的看法与我们不同，也许他们在6000点时比我们乐观。但又是同一批人，在3000点时却非常悲观的斩仓了。”
东方证券金融衍生品研究员胡卓文在4月24日一份基金的研究报告中列举了今年一季度末比较去年年末偏股型基金的仓位变化，按绝对持仓比例减少额排列，且去年年末仓位在85%以上的偏股型基金分别是：易方达科讯(从92.64%到57.1%)、长城久富核心成长(从86.89%到62.75%)、天治核心成长(从86.18%到69.4%)、泰达荷银市值优选(从88.21%到71.96%)和融通领先成长(93.27%到77.63%)。
一位资深投资人表示，上述5只基金在连续两个季度仓位出现显著的变化，尤其是仓位降至6成左右的基金，最有可能说明该基金的基金经理对后市的判断出现了剧烈的变化。
“毕竟一季度末的点位只有3400点。”该人士称。
而也在一季度期间，随着A股从5500一路下滑到3400点的过程中，一些基金选择了加仓。排在仓位变化前三位的分别是华夏行业精选(从27.8%到66.83%)，国泰金马稳健回报(从66.43%到85.25%)和国泰金牛创新成长(从71.32%到85.33%)。
相关数据也显示，华夏系基金在2007年三季度就开始减仓。在高点减仓，继而在低点加仓的成功操作，许多投资人为华夏基金击掌叫好。
而在高位重仓、低点大幅减仓的操作尽管不乏趋势上的成功，但这并不令价值投资者看好。上述私募投资人即认为，“这是投机和恐慌的表现，专业的投资人应该在高位减仓，在低位加仓”。
截至4月30日，根据晨星中国排名，所有188只偏股型基金今年以来的回报排名中，除了易方达科讯以-12.08%排在第五位以外，长城久富核心成长、天治核心成长、泰达荷银市值优选和融通领先成长则分别排在68位、184位、177位和106位。
其中天治核心成长更是一度于4月22日创出0.565元的最低净值水准，令业界哗然。
除了上述5只趋势投资特征的基金外，记者调查发现，大成基金的操作策略也颇令人争议。
一位基金业内人士称，在3500点附近时，一向牛市思维的大成基金突然成为空军一号，在当时点位与博时、易方达同时成为排在前三位的净卖出基金公司。
而更为甚者，在3000点附近时，大成又突然反手做多。
尽管如此，并未改变大成基金今年业绩的惨状。截至4月30日，晨星中国给出的188只偏股型基金今年以来的业绩排名中，大成系8只基金，除一只排在55名外，其他7只的排名分别为133、134、141、147、179和181位，排名垫底，惨况空前。
对于极端波动的心态，汇丰晋信基金公司副首席投资官林彤彤也坦率的说，其本人在去年底之时也并未前瞻性地对宏观经济及其对市场的影响做出正确判断，由此给其管理的基金净值带来较大损失。
“但我现在觉得市场又在进入另外一个极端。去年狂热之时无人提醒CPI风险，今年几乎全部的研究员和基金经理都开口闭口CPI和宏观经济，都俨然变成了经济学家。”林彤彤说，“完全过头了。”
孙延群也赞成这样的判断，“我们落入了一个从极端乐观到极端悲观的恶性循环”。
共同基金四宗罪： 投资理念混乱多变，决策流程居然通过
兴业基金近年表现优异，今年以来兴业旗下两只偏股型基金兴业趋势和兴业全球视野分别取得了第7和第3的佳绩。
兴业基金的一位内部人士总结说，“我们在去年5月和10月分别两次减仓，其中5月份减仓后，大盘继续从4000点上涨到6000点，我们压力非常大，但是我们坚持了自己的判断，于10月份再次减仓”。
兴业基金另外一个基金经理则向透露，去年10月份左右，他开始调整持仓结构，逐步将涨幅过高、高β(贝塔)值的个股替换为大盘蓝筹股，尽管此举在今年第一轮下跌时造成净值大幅下跌，但由于绝对仓位不高以及后来大盘蓝筹企稳，而使得兴业旗下基金最终获得了优异的回报。
上投摩根总经理助理、投资总监孙延群也表示，坚持独立的投资理念，并坚定实施，是基金公司能否在长跑中获胜的关键因素。
但事实并非如此。
其一，尽管60家基金公司都各有自身的投资理念，且无一不称是价值投资，但真正具有坚实的研究平台，并有独立投资理念的基金公司，却是寥寥无几；
其二，即便有投资理念，不少基金公司也选择向市场投降，为了追求相对收益，而放弃价值投资，选择与时俱进的价值投机。
一位共同基金的基金经理这样描述他的操作，“一般我一早到办公室，首先看昨天的净值排名，如果排名靠后，我就给其他同行打电话，分析净值上涨缓慢或者下跌过快的原因，如果涨的比别人慢，而别人仓位高，那我当天就加仓；如果是配置上有区别，比如同行煤炭超配，那我就加仓煤炭。就这么简单！”
“你不担心同行不说实话吗？”
“当然不会，能通电话的都是哥们。”
这样的例子不胜枚举。
以上文列举的今年一季度增仓比例排在前三名的基金中，国泰系就有两只基金入榜，在前十名中，国泰旗下尚有一只国泰金鹏蓝筹价值入选。
不过，据了解国泰基金投资风格的人士透露，“国泰基金于4200点附近便草率认为A股已面临反弹甚或反转，进而大幅加仓。”
“就我所知，国泰此项决策并未建立在缜密分析之逻辑之上，而是基于少数几人拍脑袋之盲目思考下，便仓促应战。”
而表现较好的则是：华夏基金、兴业基金。两者都表现在去年3季度末开始减仓，并固守己有的投资理念，在低位时开始加仓。
另外自下而上选股能力较强的基金：易方达基金和上投摩根基金。两者虽然在资产配置上并非强项，正如上投摩根孙延群所言，他无法预测明天市场如何走势，但他更喜欢从个股中精挑细选，进而以更为优势的选股能力取胜。
被投资总监列入“无固定投资理念章法及随意操作”的黑名单的基金公司，其业绩之严峻“有目共睹”：截至4月30日晨星中国的排名，建信、银华和长盛旗下的偏股型基金中最好和最坏排名分别是：66和108位；116和165位；102和185位。
“有些基金公司的投研决策，甚至出现无人好好管理或者不知是谁管理的局面。”
而对于投资理念混乱多变的看法，兴业基金一位基金经理这样表达自己的观点，“有一些基金公司，或许他们更容易受到外围观点的干扰，容易改变自己的观点，但这并不意味着他们自身没有观点。”
共同基金五宗罪： 只盯着相对收益排名，未尽信托责任，蕴藏背信危机
“我个人觉得这一轮杀跌，按照合理估值来看，A股在3500点附近就应该止住了，后面500点的跌幅完全是共同基金恐慌性不计后果多杀多造成的。”上述私募基金的人士称。
而易方达基金的资深基金经理也表示，“现在这个市场，共同基金经理如果今天‘剁’(注：斩仓)了，尽管跌了50%，但如果他看到你明后天还是要‘剁’掉，而且亏了70%时，他会不由自主地兴奋起来”。
上海一家合资基金公司副总经理、投资总监认为，造成上述操作的深层次原因是，有太多的基金公司并不去钻研自己的研究水准，而只是定睛于市场的相对收益之上。
“我们的共同基金经理，并没有去遵循对投资人的信托责任，而只是一味地受制于排名压力，进而影响了他们的独立判断。”
未尽信托责任也表现在那些随意操作的基金公司身上。
据本报记者调查，在上海金茂大厦办公的某合资基金公司在今年暴跌行情中就屡屡上演惊人之作。
“据我所知，该基金公司在某一周的周二大举买入东北制药(20.71,-0.29,-1.38%,吧)，但在周四却在跌停板附近果断割肉出局；同样，该基金公司在24元至20元下降通道中不断加仓中国石油(17.68,-0.22,-1.23%,吧)，但在19元附近也同样选择了割肉出局。”
记者调查发现，该基金公司买入东北制药的理由是当时有消息称该股一季度业绩超过两毛，但至周四时，得知新消息是业绩不到一毛，故而出了绝大部分筹码。
而为何看上中国石油，记者获知，该基金公司买入的理由是认为成品油价格将要上涨，故而坚决加仓，但跌至18、19元时，仍未有此迹象，遂只能无奈放弃。
“这样的操作也太轻率了吧。”此举令基金同行大为惊叹。
嘉实基金也有类似的经典案例。这家在去年底看好2008年大市的基金公司，面临恐慌之时，选择了以极端的方式出局。
一位投资人向理财周报透露，嘉实基金在重仓股威孚高科(11.82,-0.33,-2.72%,吧)(000581.SZ)和华侨城A(13.63,0.10,0.74%,吧)(000069.SZ)的操作上，每每选择以跌停板出局。
“他们动辄1000万股放在跌停板，难道只有这样才能卖出吗？为何不能隔日卖出，按照国外的标准，当日交易量不能超过该股总交易量的20%，我们呢？似乎以影响或者控制股价波动为荣。”
也有共同基金投资人不认同背信的看法。
这其中，孙延群就说，“我并不觉得问题严重到共同基金背信的问题。背信这种说法很大程度上来源于基金管理人没有尽到职责管理基金。”
孙表示，“实际上中国基金管理人比国际同行更渴望取得好的成绩。尽管他可能在追求过程中产生问题，但中国共同基金长时期战胜业绩基准在历史上是很少见的，即便今年如此暴跌，也是大部分共同基金战胜业绩基准，国际上看，这也是很少见的。所以，中国共同基金持有人为投资者创造了很多额外回报，而国外基金管理者只是创造了市场平均回报。因此，我不觉得共同基金有违背信托原则问题。”
共同基金六宗罪： 投资大师的投资法则过于简单，信奉却做不到
上海一家合资基金公司的高级基金经理说，“暴跌的这段时间，我也在认真思考，借着这个机会，我也好好研习了投资大师的操作方法”。
结果令他恍然大悟。
“原来大师的投资就是如此的简单，以致于我都怀疑，如此简单的逻辑怎么会成为大师。这也是我最大的反思。”
“比如巴菲特、索罗斯、彼得林奇都有共同的偏好，那就是你永远不要相信什么第二的股票，永远不要去碰那些热门股票。”
但中国的共同基金似乎永远克制不了冲动。
有68家共同基金扎堆的宏达股份(600331.SH)就是披着驰宏新锗(600497.SH)第二的光环而被基金看中的；而近年后一轮暴跌50%甚至2/3及至更高的个股大多都是热门股票。
乃至现今，并不受此轮暴跌多大影响的热门板块--农业股，受到多家共同基金的青睐。
但又有谁能保证它不被打回原型呢？
比如诸多基金持有的北大荒(19.66,-0.17,-0.86%,吧)(600598.SH)。
北大荒引来了争议。
“我很不认同北大荒，个人觉得它概念炒作类似去年的滨海板块。”一家合资基金公司投资总监说。
而兴业公司的一位基金经理也坦率表示，“北大荒盈利模式是依靠收租，即使农产品(22.45,-0.67,-2.90%,吧)价格上涨，对它的利润贡献也非常有限，我非常不看好。”.
